|
Strona 1 z 3 Bardzo rzadko jest tak, że w gronie ekonomistów i polityków w porównywalnym stopniu i w tym samym czasie wyraża się obawy dotyczące inflacji i deflacji. Mimo, że stopniowo zaczynają dominować obawy o to pierwsze zjawisko, zamęt pozostaje. Dlaczego?
Debata wokół inflacji w nowym wydaniu skupiona jest na Stanach Zjednoczonych, ponieważ tam potencjalnie pojawi się ona jako pierwsza. Chronologia dotychczasowych wydarzeń jest tu kluczem. Stany pierwsze doświadczyły skutków kryzysu, pierwsze weszły w recesję gospodarczą i pierwsze wdrożyły szereg niestandardowych metod polityki pieniężnej. Wokół tych metod, do których należy w szczególności agresywne zwiększanie podaży pieniądza w gospodarce (tzw. Quantitative Easing – QE), skupiona jest uwaga całego świata.
Maszyny drukarskie poszły w ruch QE to w zasadzie skupowanie z rynku aktywów finansowych, miejsce których w bilansach banków zajęła gotówka. Historia pokazała, że tam gdzie pojawia się nagle więcej pieniądza niż wynosi całkowita wartość dóbr i usług, wzrost cen staje się poważnym problemem.
Gdy Aleksander Wielki podbił państwo Persów, wypłacał swoim żołnierzom ogromne żołdy pochodzące ze zgrabionych skarbów. Kosztowności te trafiały do obiegu, co wznieciło znaczną inflację. Podobnie było przy grabieniu przez kolonizatorów Nowego Świata w XVI wieku i wrzucaniu złota do obiegu w Europie. Natomiast w bliższym nam wydaniu, gdzie mamy do czynienia z pieniądzem drukowanym, cennym przykładem jest Republika Weimarska tuż po I wojnie światowej. Tam inflacja miała niezwykle spektakularny wymiar. Zatem jeżeli obecnie Fed, poprzez QE, drukuje potężne ilości pieniądza, obawy wydają się uzasadnione. Analogia jest się klarowna. Czy na pewno?
Obecna recesja w Stanach porównywana jest już do Wielkiej Depresji z przełomu lat 20. i 30. XX wieku, lecz jeszcze wiele brakuje do dorównania jej skali. W I kwartale amerykańska gospodarka skurczyła się w ujęciu rocznym o 5,7 proc. i choć przepowiadano głębsze spadki, sytuacja nadal jest niebezpieczna. Skalę obecnego kryzysu lepiej odzwierciedla tzw. luka PKB, która jest różnicą między PKB potencjalnym i rzeczywistym. PKB potencjalne jest to, w myśl definicji, wartość dóbr i usług, jaka może być wytworzona przy wykorzystaniu w pełni wszystkich środków produkcji. W dużym uproszczeniu odzwierciedla to stan, w którym wszyscy ludzie w danym kraju mają zatrudnienie, wszystkie maszyny w gospodarce pracują na 100 proc. możliwości i nie ma pustych mieszkań. Stan niemal utopijny, ale fakt, że bezrobocie wynosi obecnie 9,4 proc., a przemysł wykorzystuje tylko nieco ponad 60 proc. swoich możliwości, wskazuje, że bez względu gdzie ten limit jest naprawdę, Amerykanie są od niego bardzo daleko. Ekonomiści wskazują, że luka wynosi ok. 8 proc.
Duszenie ceny kredytu
Z perspektywy zachowania cen w gospodarce, taka sytuacja to niemal podręcznikowy przykład warunków sprzyjających deflacji. Intuicja podpowiada, że producenci mają obecnie problem ze zbywaniem dóbr, co skłania ich do obniżania cen, a pracownicy w warunkach tak silnego bezrobocia nie naciskają na wzrost wynagrodzeń. Najciekawsze jest to, że Fed te tendencje wyczuwał w porę (zaczął obniżać stopy, gdy Europejski Bank Centralny jeszcze raz podwyższył swoje), a skala kryzysu zmusiła FOMC (odpowiednik naszej RPP) do sprowadzenia podstawowej stopy do poziomu 0-0,25 proc. Dlaczego to kwestia najciekawsza? Gospodarka, a w ślad za nią ceny, pikuje tak mocno, że wskazane jest cięcie stóp procentowych jeszcze bardziej. Trzymając się reguły Taylora, którego model sugeruje odpowiedni poziom krótkoterminowych stóp procentowych w danych warunkach, ekonomistom Fed wyszło, że stopy powinny być ujemne i wynosić -5 proc. Trzymając się tej samej reguły, lecz zmieniając nieco parametry modelu, analitykom Goldman Sachs wyszło -8 proc.
Abstrahując od faktu, że sam profesor Taylor sugerował, że jego model nie zakłada efektów w postaci ujemnych stóp, więc nie jest w pełni uniwersalny, można uznać, że wyniki prac Fed i Goldman Sachs pokazują powagę sytuacji. Oznacza to w gruncie rzeczy, że nawet 0 proc. to poziom zbyt restrykcyjny, co w efekcie może doprowadzić do pogłębienia się deflacji.
Fed, po dotarciu do naturalnego ograniczenia poziomu stóp, jakim jest 0 proc., rozpoczął w marcu br. nabywanie z rynku obligacji rządowych i obligacji powiązanych z rynkami kredytów hipotecznych. Ma to na celu duszenie rynkowych stóp procentowych, by niskim kosztem kredytu zachęcać do jego zaciągania. To jedyny sposób, by podstawowe stopy w gospodarce sprowadzić do ujemnego poziomu – w czysto teoretycznym ujęciu oczywiście. Nie da się jednak ukryć, że jest to drukowanie pieniądza, co zwiększa po prostu jego ilość. Tu napotykamy "most", który łączy "świat deflacyjny" ze "światem inflacyjnym".
Gdy pieniądza jest zbyt dużo
Nabywając od banków obligacje, o których wspomniałem wcześniej, Fed dostarcza do systemu bankowego świeży pieniądz (wszystko jest operacją rachunkową, a nie dosłownie efektem pracy maszyn drukarskich). W efekcie tego bilans Fed rozrósł się z 900 mld USD, czyli wielkości sprzed bankructwa Lehman Brothers, do ok. 2 bln USD obecnie. Baza monetarna wzrosła w tym czasie do 1,7 bln USD.
Na bazie monetarnej warto się skupić, bo to ten agregat pieniężny (określany jako M0) jest tykającą bombą. Baza monetarna to ilość gotówki w obiegu i rezerw banków komercyjnych na rachunkach w banku centralnym (Fed). Zazwyczaj jest tak, że gotówka w obiegu to od 90 do 95 proc. bazy monetarnej, lecz na skutek niestandardowych działań (QE) stanowi ona obecnie ok. 50 proc. Reszta to magazynowany przez banki pieniądz, który dostarczany jest przez Fed. Ideą działań Fed jest pompowanie pieniądza w ilościach takich, by bank komercyjny poczuł się na tyle "syty", by ponownie udzielać kredytów konsumentom i przedsiębiorcom. Wówczas gospodarka może znowu ruszyć naprzód.
Banki jednak w swoich bilansach mają pełno toksycznych długów, które powstawały najpierw w wyniku zapaści w segmencie subprime kredytów hipotecznych, a obecnie są pochodną rosnącego w zastraszającym tempie bezrobocia. Pieniądz (czy też tzw. płynność) dostarczany przez Fed służy jago bufor dla potencjalnych strat z tych toksycznych długów. Skoro bankom było za mało, Fed dał jeszcze więcej. Jednak rosnące rezerwy banków i tym samym baza monetarna nie stanowią jeszcze pełnej podaży pieniądza, czyli jego całkowitej wielkości w gospodarce. Agregatów jest więcej: M1, M2, M3 przedstawiają coraz większy zestaw instrumentów traktowanych jako pieniądz.
M0 jest teraz pieniądzem uśpionym, bo nie ma go w portfelach obywateli i firm. Gdyby był, okazałoby się, że jest go dużo, więc popyt by się bardzo dynamicznie odrodził, a przedsiębiorcy stopniowo, w myśl podstawowych praw ekonomii, rozpoczęliby podwyższanie cen. 1,7 bln USD na tle chociażby PKB Stanów (ok. 13,5 bln USD) to nie jest niepokojąco dużo. Jednak diabeł tkwi w szczegółach.
Niebezpieczne mnożenie
W systemie bankowym działa wehikuł określany mianem mnożnika kreacji pieniądza. W wyniku jego działania baza monetarna może zwiększyć się nawet 8-krotnie i ta 8-krotna wartość jest rzeczywistą ilością pieniądza w gospodarce. Jak do tego dochodzi? Jeżeli bank udziela 1 mln USD kredytu, kredytobiorca najczęściej kieruje go na swój rachunek – czyli pieniądz nadal jest w systemie. Jednak ten przedsiębiorca dokonuje zakupu maszyny i płaci innemu przedsiębiorcy (producentowi maszyny) ów 1 mln USD. Ten również kieruje ten pieniądz na swoje konto w banku. Bank, który przyjął depozyt od producenta maszyny odprowadza na przykład 12,5 proc. od tego wkładu w postaci rezerw obowiązkowych. Dysponuje zatem 875 tys. USD, które może przeznaczyć na udzielenie swojego kredytu. W jednym takim cyklu z 1 mln USD powstało 1,875 mln USD. Zakładając, że pieniądz nie nabiera w żadnym cyklu formy gotówkowej (nie jest wypłacany, zatem nie jest wyprowadzany z systemu bankowego), powtarzając cykl nieskończoną ilość razy z 1 mln USD banki mogą wytworzyć 8 mln USD.
Private Banking
|
Teraźniejszość 
